作者：kangins
11月21日，广西柳州市东城投资开发集团有限公司披露关于承兑票据逾期的公告，截至2022年10月31日，
公司有5笔商业票据为逾期状态，待承兑余额合计23130.74万元，逾期金额合计5577.35万元
。
图源：公开报道
公告指出，开户机构为柳州银行股份有限公司科技支行的534.43万元逾期票据，及招商银行股份有限公司柳州分行的500万元逾期票据已全部结清。其余部分逾期票据预计于2022年11月底前陆续结清。
一、债券的分类
债券根据
发行主体的不同，
分为：国家债券、金融债券、政府债券、公司债券等大类；根据
偿还期限的长短，
分为：
短期债券、中期债券、长期债券和永久债券；根据
利息的不同支付方式
分为附息债券和贴息债券；根据
是否公开发行
，
可分为公募债券和私募债券；
二、什么是城投债？
城投债是企业债的一种，也称为“政府标准债”，地方政府融资平台是城投债的发行主体，它发行的目的是为了城市的基础设施建设，城投债发行主体为地方投融资平台，城投债有地方政府兜底，所以信用等级较高。
简单点来说，政府向特定的投资人募集资金用于地方建设，然后按照约定的期限到期还本付息的一种投资理财产品。
城投债分为标准化债权和非标准化债权两种类型，标准化城投债都是在银行间债券市场和交易所债券市场公开发行，即通过交易所、银行柜台等渠道购买，非标准化债权则是通过信托机构、资管机构和金交所购买。
三、城投债的发行市场
一般而言，标准化城投债都是在银行间债券市场和交易所债券市场公开发行的。
银行间债权市场：是指商业银行、农村信用联社、保险公司、证券公司等金融机构进行债券买卖和回购的市场。发行的债券品种主要有：
1、政府债
，根据发行主体的不同，分为国债和地方政府债，前者是国家中央政府，后者是地方政府；
2、政策性金融债
，包括由政策性银行（国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行）发行的政策性金融机构债券、其它非银行金融机构经国务院、中国人民银行批准发行的金融债券（如同业存单）；
3、企业债券，
发债主体为中国政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业按照《企业债券管理条例》的规定发行的债券；
4、非金融企业债务融资工具
，
指具有法人资格的非金融机构发行的约定一定期限内还本付息的有价证券，包括短融/超短融（CP/SCP）、中票（MTN）、非公开定向债务融资工具（PPN）和ABN。
从发行数量上看，银行间债券市场发行的债券数量占中国债券市场的90%，是我国债券市场的主体。
城投债在银行间债券市场中主要是以
政府债
、
企业债
、
非金融企业债务融资工具
这三种债券形式发行。
交易所债券市场
，
是以非银行金融机构和个人为主体的场内市场，该市场采用连续竞价方式交易，债券的托管与结算都在中国证券登记结算公司。目前经国务院批准的一共有4家证券交易所，分别是：北京证券交易所、上海证券交易所、深圳证券交易所、香港证券交易所。
交易所债券按品种划分，可分为
利率债
、
信用债
、
可转债
三种；按交易方式又分为
债券现券交易
、
债券回购交易
两种。
1.利率债：
是指国债、地方政府债券、政策性金融债和央行票据。
2.信用债：
是指出利率债之外的无担保债券，包括企业债、公司债、短期融资券、中期票据、分离交易可转债、资产支持证券、次级债等品种。
3.可转债：
即可以按照一定价格转换成股票的债券。
4.债券现券交易：
即交易双方以约定的价格在当日或次日转让债券所有权。
5.债券回购交易：
交易所中主要是国债逆回购，即投资者与金融机构约定，买入金融机构的国债后的一定时间内向金融机构卖出国债，金融机构会为此支付一定的利息。国债逆回购本质上是一种以国债作为质押的融资活动。
四、当前城投债所面临的环境
11月以来，特别是刚刚过去一周，与在熊长牛短的A股市场中投资者见过的大风大浪相比，因债券市场收益率快速上行、资金紧张、产品赎回，让
长期沉浸在熊短牛长债券市场的投资者叫苦不迭，
让很多债券人感觉到了市场的威力。
以城投债为主的投资级信用债”牛市“的终结。我们回顾一下本轮债券牛市的三大成因：
1、货币政策与财政政策共振之下资金面异常宽松；
2、房地产债务危机引发紧信用导致的资产荒；
3、包括股票市场在内的权益市场持续调整导致固收类理财产品规模快速增加；
在以上三大因素的共同发力之下，以城投债为主的投资级信用债为主的债券市场出现了一轮罕见的结构化牛市。
图源：Wind
2022年的城投债市场有多疯狂！我们可以看到，AA、AA+级的城投债信用利差已经压缩至近十年的最低水平。在这样的情况下，你不可能让市场把信用利差进一步压缩。
当市场风格走向极致或疯狂的时候，理智的投资者应该考虑撤退而不是进攻。
五、未来债券市场的高波动性将成为必然
11月以来的债券市场的这波调整则是对应这轮疯狂行情的一个调整，10年期国债在15个交易日，总调整幅度不超过15个BP，对比成熟发达国家的债券市场的高波性特点，这种波动却是相当习以为常。以美国和英国为例，2022年以来，美国10年期国债多次上演单日波动20BP以上、英国10年期国债则多次日内波动超过30BP。
图源：Wind
未来，中国债券市场的高波动性将成为常态的核心原因有两个：一个是债债券投资者投资范式的单一性和趋同性；另一个则是投资者结构的单一性。
投资范式的单一性和趋同性。
中国债券市场的制度性红利，已经维持太长时间，时间已经长到很多债券投资者除了买信用债（或者城投债）加杠杆，已经不会做别的了。这种投资范式的单一性和趋同性本身就是最大的风险。这种单一的投资范式的一个前提就是赌城投刚性兑付，一旦城投债开始出现违约，则就出现塌方式的多米诺骨牌效应，演变成系统性风险。就像此前A股市场“茅指数”光辉下的股票一支独秀一样，市场过度押注的时候，更应该考虑风险而不是收益。
投资者结构的单一性。
在资管新规落地以前，国内的信用债，主要的投资者是以银行理财、公募基金、券商资管为主要投资者的广义基金是采用成本法估值，因此只要保证银行理财负债端的结构稳定，产品净值基本不会回撤。即便短期债券价格回调，假以时日在债券没有违约的情况下，其总会到期，因此损失的可控性就非常强；在资管新规落地以后，所有的债券都是以公允价值计算净值，这就意味着所有的资管产品都成为公募基金。对于投资者而言，投资公募基金都有一个共同的特征：追涨杀跌。在净值上升时，投资者会追加申购，银行理财资金会持续买入债券，净值持续上涨，形成良性循环；在净值下跌时，投资者会赎回，银行理财资金会持续卖出债券以应对赎回，净值持续下跌，形成恶性循环。
回顾今年的债券市场行情进行对比分析可以发现：
5月-10月，债券价格市场持续上涨实现良性循环；11月，债券价格持续下跌就露出恶性循环的狰狞。