文 | 张俊雯
来源 | 投中网东四十条资本
核酸检测“造富运动”，一波又起。
近日，多款新冠抗原自测产品获批上市，相关概念股闻风大涨，疫情反复让检测行业持续火热。
作为ICL（独立医学检测实验室）四大龙头企业之一的艾迪康控股有限公司（以下简称“艾迪康”），继2021年6月30日首次递表“失效”后，又于3月4日再度向港交所递交上市申请书，拟登陆港股主板，摩根士丹利及Jefferies为其联席保荐人。
艾迪康成立于2004年，是以诊断服务外包为核心业务的独立第三方医学诊断服务机构。据弗若斯特沙利文，以收入计，2020年，中国前四大ICL的市场份额共计57.1%。艾迪康市场份额（不包括COVID-19收入）约为8.0%，为中国三大ICL服务商之一。
艾迪康的发展之路可谓“命途多舛”。公司高管曾在快速发展阶段离职，自立门户做了艾迪康的竞争对手，随后公司经营直转急下，在2018年被凯雷资本收购，成为第一大控股股东，而公司创始人让位，少量持股，不再参与经营。
凯雷的接手让公司迎来转折，三年营收近80亿，稳坐行业前三。
三年营收近80亿，超九成来自toB业务
作为第三方医学检验服务商，艾迪康的商业模式非常简单，主要为医院、体检中心、制药公司、CRO公司等提供检测服务。这一医疗诊断检测服务部分的收入占总营收93%，其次是医疗产品销售，占比不足10%，销售的产品主要采购自国内外知名品牌的检测仪器、试剂及耗材，艾迪康本身不从事生产。不过，最近多款新冠抗原自测产品获批上市，也有望增加艾迪康的产品销售收入。
营收方面，得益于核酸检测的需求带动，艾迪康实现两年翻一倍。2019年-2021年，公司实现收入分别为17.29亿元、27.42亿元、33.80亿元。其中，核酸检测贡献了三成总营收，2020年和2021年合计收入21.57亿元。
盈利方面，招股书显示，艾迪康将医疗诊断检测服务的毛利率控制在40%左右，处在合理水平。2019至2021年，艾迪康的毛利为5.21亿元、11.17亿元和14.42亿元；净利润分别为7040万元、2.90亿元和3.22亿元。
研发方面，艾迪康过去几年的研发开支并不高。从2019年的6993万元增至2021年1.25亿元，占营收比重分别为4%、3.7%、3.7%。相较之下，行业龙头金域医学每年投入的研发费用占营收比重超过4%。
规模方面，艾迪康拥有26个自营实验室，其中，17个通过ISO 15189认可。获得该认可的机构表明具备了按有关国际认可准则开展检验服务的技术能力，其所出具的检验结果能够获得签署互认协议方国家和地区认可机构的承认。
这26个实验室，覆盖了31个省市及1500多个市县的17000多家医疗机构的专用冷链物流网络，尤其在江苏、浙江、山东、福建、江西等省。检测量从2019年的4600万次增加30.7%至2020年的6000万次，并进一步增加33.9%至2021年的8050万次。
截至2021年12月31日，艾迪康的检测组合包括约3100种医疗诊断检测，其中普检、特检各1500多种。
普检是常规检测，旨在为大多数临床实验室所研究的疾病提供诊断、预防或治疗信息。艾迪康的普检目录在行业内领先，包括全血细胞计数、肝功能检测、血脂和宫颈液基细胞检测等。
而 “带量采购”让新冠核酸检测报价大幅降低，疫情期间，艾迪康提供了超过4300万次的COVID-19检测，使得新冠检测在2021年逐步成为普检，不再作为特检项目。
特检是指非常规检测，通常需要专门的技术或设备来进行，研发壁垒高，竞争少，利润高，是ICL机构未来发力的重点。艾迪康在特检项目不断尝试开劈更高的利润增长点，涉足领域包括妇产科、不育、新生儿、血液学、实体瘤及传染病等。
此外，艾迪康还开始寻找新的业务增长点——拓展C端业务，切入口是健康管理。这一点，可比公司金域医学和迪安诊断同样在着手布局。
目前，艾迪康已经与四家连锁体检机构（如美年健康）签约，为其旗下800多家体检中心提供检测服务。招股书显示，艾迪康在民营体检中上的收入比例由2019年的13.7%提升至2021年的23.1%。
总体来说，艾迪康受益于新冠疫情，相关的检测业务快速增长，短时间内为公司业绩带来很好提振，但长期来看，疫情红利终会褪去，公司还需找到新的利润增长点，即发力特检市场、扩张ICL布局等。
创始人出股让位，凯雷成第一大控股股东
2004年1月，林继迅和林锋兄弟俩在杭州创立了艾迪康首个独立医学检验实验室。
2006年，艾迪康进入了快速扩张的阶段，采取广撒网的策略，先后在全国20个城市中开设实验室。
2008年，艾迪康控股在开曼群岛注册，林氏兄弟各自控制有50%的股份。
据悉，早在2017年艾迪康就有上市的“苗头”，但当时由于艾迪康发生人事动荡，高管出走创立千麦医学检验（已完成B轮融资），与艾迪康形成竞争关系，艾迪康一度陷入亏损；当时，艾迪康15家分公司没有一家有盈利能力，后续再无上市动态。
2018年3月，外媒消息称中国第三方独立医学检验机构艾迪康正准备将公司以约5亿美元的价格出售，与之接洽的买家包括DNA测序公司华大基因和广州金域医学检验集团，另外，复星国际及部分私募公司也有意接触。
最后，还是被凯雷资本，联手美年健康共同入股艾迪康。
凯雷集团是全球知名资产投资集团，截至2018年6月30日，凯雷投资集团在全球医疗健康行业投资了超过65个项目，投资股本超过115亿美元。在亚洲地区，凯雷已向10家医疗健康企业投资约15亿美元。收购资金来自凯雷亚洲基金V（五期），该基金是凯雷全球平台旗下的旗舰亚洲基金，规模达65.5亿美元，专注于在亚太地区多行业的并购及战略性股权投资。
美年健康在国内健康体检行业增速第一，超越了爱康国宾、慈铭体检等强大对手。
有了二者的坐镇，一个带来雄厚资本力量推动艾迪康“精耕细作”，一个提供全国广阔的C端检测市场，也让艾迪康“峰回路转”，实现了业绩上的扭亏为盈。
在这场收购中，艾迪康估值为4.4亿美元，凯雷透过Pearl Group Limited，出资约1.75亿，收购了艾迪康39.87%的股权，成为第一大控股股东；美年健康的孙公司美爱投资则以2200万美元认购了公司5%的股份，美年健康间接持有艾迪康475万股股份。
此外，艾迪康又于2021年1月完成8800万美元融资。在这一轮融资完成后，艾迪康的估值约为10.58亿美元。
IPO前，公司控股股东为凯雷，其通过Pearl Group Limited持股39.87%；，其他投资方包括马来西亚主权财富基金Khazanah NationalBerhad、中投公司、清池资本、贝莱德、摩根大通、千骥资本、奥博资本、未来资产等。员工激励平台则持股占比9.38%。
招股书显示，昔日的创始人林氏兄弟分别透过Corelink和Mega Stream各自持股12.45%，但不在艾迪康中担任任何的管理和行政职位。
ICL四大巨头占半壁江山，集约化基层化成趋势
我国独立医学实验室（ICL）产生于上世纪90年代，经过几十年的发展，中国ICL市场呈现快速增长态势。据弗若斯特沙利文报告，中国ICL市场规模由2016年的117亿元增至2020年的198亿元人民币，复合年增长率为14.0%，预计将于2025年达到463亿元人民币，复合年增长率为18.4%。
当前，市场上已经成长出金域医学、迪安诊断、艾迪康、达安基因四大龙头。
金域医学从独立实验室数量、检验项目数量和客户数量上看，几乎覆盖了国内的所有省级行政区，处于领先地位；迪安诊断则紧随其后，在2011年上市后借助资本力量成功超越艾迪康，位列第二，艾迪康与前两者相比仍有差距；达安基因本身主要切入的市场是医学检验相关的试剂、耗材和仪器设备供应，其第三方诊断业务主要集中在子公司云康健康上。
据弗若斯特沙利文，2020年，前四大ICL公司占据国内ICL市场总份额的57.1%，支撑起了国内ICL的半壁江山。艾迪康排名第三，市占率8%。
有券商研究认为，在普检方面，金域医学、迪安、艾迪康、达安基因等大型综合的ICL包揽半数以上的市场份额，寡头竞争格局初显，未来为了争取更多检测量，估计要火拼价格战，小型ICL很难分一杯羹。
除了“四巨头”以外，行业中还有两家实力玩家不容忽视：凯普医检和华大基因。
凯普医检是凯普生物旗下的医疗检测机构。在疫情的催化剂下，2019年营收暴涨80%，达到了8000万。仅2020年第一季度，更是达到7836万的营收总额，接近其2019年全年的营收。
华大基因则是基因检测领域公认的龙头企业。在本次新冠疫情中，华大基因有10家位于全国各地的实验室提供相关服务，表现出了强大了区域覆盖能力。
不过，与发达国家相比，我国ICL的市场渗透率不高。2020年的ICL渗透率仅有6%，超九成检测依然由医疗机构承担。而日本的ICL渗透率达60%、德国44%、美国35%。所以，未来市场仍有进一步发展空间。
而行业未来可能呈现集约化和基层化趋势。
首先，ICL行业可以通过集约化、规模化，降低服务成本，提高服务质量，而新冠疫情则是加速了这一进程。对比美国第三方医检行业发展来看，美国ICL发展历程经历了前期市场整合集中度提高，形成规模化集团，后期细分领域专业化企业发展，集中度下降两大阶段。
再来，医改和分级诊疗推动第三方医学独立中心向基层拓展。据弗若斯特沙利文，我国的医改强调成本控制，预算压力加剧将刺激医院将临床试验外包给ICL服务商，分级诊疗也将推动患者向基层医疗机构转移，但基层检测能力有限，也更倾向于利用ICL来保障检测质量、获取及时报告和丰富的检测项目。
此外，随着人们预防意识的提高，健康体检也是一大市场需求，但同样的，医院和诊所仍然会把这部分外包给ICL。