核心观点
沙特阿美继发行120亿美金债券后，首度在官网披露了年报。包括了17、18年完整的财务数据，但18年经营数据尚未披露，只能参照此前2017年的“fact&figures”。尽管数据并不完善，我们仍可从中一窥这家油气行业神秘巨头的真容。
1.沙特阿美：与沙特国家密不可分的关系
沙特阿美是沙特阿拉伯石油公司及其子公司的总称。在2018年1月1日，根据部长议会决议，改组为股份公司，总股本为2000亿股。
根据油气法案(Hydrocarbons Law)，沙特阿美对于国内油气开发拥有排他权力，但同时必须遵守国家的产量上限，并维持产能的要求。
2.上游业务：生产成本不到10美金/桶，税收成本占比较高
沙特阿美拥有非常高的储量寿命。为了弥补全球最大油田Ghawar的衰减，公司开始转向相对高成本的海上油田。
沙特阿美油气(包括原油、凝析油、天然气)综合平均完全成本在15~19美金/桶(除利息和所得税之外的所有成本)。其中资源税占到一半以上，DDA+现金操作成本不到7美金/桶。
3.下游业务：成本盈利结构与美国同行类似
沙特阿美总炼油能力2.5亿吨/年，与中国石化接近(2017年数据)，但化工产能仍显不足。公司非常重视炼化项目的扩张，主要方式是收购一些合资项目的剩余股权，以及现有项目的扩能。
沙特阿美的炼油板块成本、盈利结构与美国同行相近。裂解价差估算在10美金/桶左右，DDA成本在1.5~2美金/桶之间，EBIT接近4美金/桶(2017年数据)。
风险提示：税收条件剧烈变化的风险；炼化海外扩张失败的风险；2018年经营数据不足可能带来估算误差。
1.沙特阿美：与沙特国家密不可分的关系
沙特阿美是沙特阿拉伯石油公司及其子公司的总称。总部位于沙特阿拉伯王国达兰省。公司成立于1988年11月，前身历史可追溯到1933年。在2018年1月1日，根据部长议会决议，改组为股份公司，总股本为2000亿股。
公司业务包括：上游业务(原油和天然气勘探、生产运输、销售)，下游业务(生产、运输、销售石油制品)
沙特阿美公司与沙特王国的关系：根据油气法案(Hydrocarbons Law)，沙特所有的碳氢化合物资源都属于沙特王国所有，且沙特王国有权决定公司的碳氢化合物生产量上限，以及公司必须维持的最大生产能力。另一方面，根据2017年12月的“许可协议”，公司对于获批区块油气资源的勘探、钻井、评价、开发、采油，拥有排他权力，年限是40+20+40年。公司在油气销售方面也拥有排他权力。在石油炼制、及制品销售方面拥有非排他权力。
2.上游业务：极低的成本，特殊的成本结构
公司最近公布的2018年财报，不包含经营数据，我们根据其披露的2017年经营数据摘录如下：
沙特阿美原油产量与沙特王国整体原油产量非常接近，前者较后者高出20万桶/天左右。差异来源尚不明确，猜测与沙特和科威特争议地区产量有关。
公司的石油、天然气可采年限在70年左右(2017年)，比2010年明显下降，但仍然非常高。
公司拥有全球最大的油田Ghawar，最大生产能力380万桶/天，比10年前产能有所下降，Ghawar的储量寿命也是几大油田里最低的。为了弥补Ghawar的衰减，公司开始转向相对高成本的Marjan、Zuluf、Berri几个海上油田。
沙特阿美原油(包括凝析油)成本在17~21美金/桶，包括利息和所得税之外的所有成本。其中：
1)单位折旧摊销成本仅不足2美金/桶，反应沙特的资源品质真的好。
2)资源税(royalties)占到总成本一半以上，从2017年的9美金/桶增加到2018年的近13美金/桶。根据公司公告，资源税依据是沙特销售官价累计税制，70美金/桶以下是20%，70~100美金/桶是40%，超过100美金/桶是50%。
3)其他现金成本不到5美金/桶。
3.下游业务：成本盈利结构与美国同行类似
沙特阿美总炼油能力25315万吨/年(2017年数据)，与中国石化接近；权益能力16263万吨/年。
沙特阿美化工产能仍显不足，乙烯产能约410万吨，合成树脂产能435万吨，仅为中国石化1/3左右。
沙特阿美重视下游板块布局。其全资及合资的炼化企业主要分部在美国(Motiva权益从50%提高到100%)、韩国(S-OIL权益63.4%)、荷兰(阿朗新科股权从50%提高到100%)、中国(参股中石化福建炼化25%)、日本(Showa Shell14.9%权益)。
从沙特阿美成品油产量，及其在国内销售量对比来看，沙特的成品油国内供需基本平衡。
沙特阿美的炼油板块成本、盈利结构与美国同行差异不大。裂解价差估算在10美金/桶左右，DDA成本在1.5~2美金/桶之间，EBIT接近4美金/桶。
来源: 扑克投资家
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